Investire sul dollaro nel 2018, le previsioni di debolezza di Legg Mason

Pubblicato da: Roberto Rossi - il: 01-05-2018 18:48

Il dollaro USA? È probabilmente sopravvalutato, e quanto si sta per configurare in ambito a stelle e strisce (dal protezionismo commerciale alla concorrenza esercitata da valute più attraenti, come alcune emergenti e l’euro) dovrebbe pregiudicare la tenuta delle quotazioni della valuta verde, che sembra dunque essere attesa da una strada discendente.

Così, almeno, la pensa Robert O. Abad, Product Specialist di Western Asset (Legg Mason), secondo cui sebbene la recente retorica protezionistica dell’amministrazione Trump abbia giocato un ruolo di sostegno a un dollaro forte, in realtà l’effetto di medio termine dovrebbe essere esattamente l’opposto, andando a favorire un dollaro debole.

Diciotto anni di dollaro USA

Per poter comprendere per quale motivo Legg Mason ritenga che il declino del dollaro sia all’orizzonte, il Product Specialist compie un interessante passo indietro a diciotto anni fa. A partire dal 2001, infatti, la valuta verde ha avviato un declino decennale nei confronti di un’ampia gamma di valute, favorito da un mix di fattori consolidati: il costante calo dei tassi di interesse USA a lungo termine, l’incremento del deficit commerciale statunitense, la crescita del deficit fiscale USA, la perdita di fiducia degli investitori a seguito di diversi scandali a Wall Street e ancora lo scoppio della bolla tecnologica nel 2001 e la diminuzione della percentuale di dollari USA nelle riserve di valuta estera mondiali.

Nel 2011, dopo dieci anni di difficoltà, il declino del dollaro ha poi subito una battuta d’arresto. A giocare un ruolo favorevole all’impennata dell’USD sono state le difficoltà sul vecchio Continente, con l’accrescersi delle paure del mercato sull’integrità dell’euro e la crisi del debito dei Paesi periferici dell’Eurozona.

Ulteriore spinta verso l’alto fu poi conseguita dopo il Taper Tantrum del 2013, quando i rendimenti dei bond cominciarono a risalire a causa delle aspettative di un rialzo dei tassi da parte della Fed. Il picco di questo trend rialzista del dollaro si ebbe nel 2014-2015, in concomitanza con la fine del super ciclo economico della Cina, che favorì il ricorso verso il dollaro USA.

Più recentemente, il punto di svolta lo si è avuto con l’esito sorprendente delle elezioni presidenziali nel 2016. Il dollaro ha infatti invertito la marcia e ha avviato una strada discendente concomitante con il cambiamento di “vetrina”: l’euforia per i nuovi stimoli (riforma fiscale e spese infrastrutturali) ha infatti lasciato il posto alla retorica protezionista e allo stallo politico a Washington.

Previsioni dollaro 2018

E adesso? Secondo l’analista, giova rammentare gli elementi che nel corso dell’ultimo anno hanno dato una mano d’aiuto alle quotazioni della valuta americana, e che permettono al manager di poter affermare che la stessa sia sopravvalutata.

Gli operatori di mercato usano vari metodi di valutazione per determinare se una valuta è sopravvalutata o sottovalutata. Crediamo che il tasso di cambio reale effettivo (che misura il tasso di cambio – ponderato per gli scambi – di una valuta rispetto ad un paniere di valute, rettificato per le differenze di inflazione) sia il più utile come indicatore sulla direzione di una valuta nel lungo periodo. Sulla base di questo indicatore, dunque, il dollaro appare un po’ sopravvalutato (…)

sostiene il manager.

Legato a quanto sopra è il fatto che i mercati emergenti stanno beneficiando in misura rilevante della ripresa economica globale in corso: contrariamente a qualche anno fa, oggi molte economie emergenti sono in buona parte stabilizzate e ben più attrezzate per poter assorbire eventuali shock. In aggiunta a ciò, l’analista rammenta come il Pil dell’Eurozona stia crescendo al suo ritmo più rapido da 7 anni a questa parte, con potenziale per ulteriori miglioramenti.

Sottolineiamo inoltre altri due importanti fattori tecnici che potrebbero ulteriormente far salire l’euro: 1) la possibilità che gli asset manager aumentino la loro esposizione sull’azionario e l’obbligazionario europeo; 2) la possibilità che i gestori di riserve valutarie scelgano di comprare più euro a scapito del dollaro, invertendo un declino cominciato nel 2009.  I mercati valutari in questo senso sono un buon indicatore di cosa stanno facendo gli investitori  a lungo termine. Se i gestori di riserve valutarie continueranno ad aumentare la loro quota di euro a scapito del dollaro, il rapporto euro/dollaro ne beneficerà.

prosegue Abad.

Per quanto concerne invece gli elementi che non dovrebbero essere più motivo di correlazione, il dossier cita il differenziale dei tassi di interesse forward, che invece aveva avuto modo di influenzarne l’evoluzione fino alla prima parte del 2017.

A inizio 2017 giungemmo alla conclusione che l’euro si sarebbe rafforzato rispetto al dollaro: questo perché il mercato stava sottovalutando i miglioramenti nei dati dell’Eurozona, e quindi anche il conseguente aumento delle esposizioni agli asset europei nei portafogli. E l’euro si è effettivamente apprezzato, nonostante un differenziale di tassi di interesse che avrebbe dovuto favorire il dollaro: questo ci ricorda come la crescita e i flussi degli acquisti di asset siano fattori di cui tener conto quando si determina il fair value di una valuta.

continua ancora il manager.

Giova infine soffermarsi rapidamente su alcune determinanti endogene.

Federal Reserve

Di norma si suole pensare che i cicli di inasprimento della Federal Reserve siano fortemente correlati con un rafforzamento del dollaro. Tuttavia, i dati storici confermano solo in parte questo assunto: basti considerare come dal dicembre 2015 ad oggi il dollaro si è deprezzato del 4% mentre nello stesso periodo la Fed ha alzato i tassi di 150 punti base. La stessa dinamica è avvenuta anche nel 2004-2006, quando il dollaro si deprezzò del 7%, mentre la Fed alzo i tassi di 425 punti base.

Politica fiscale

La riforma fiscale dovrebbe favorire la competitività delle aziende USA rispetto al resto del mondo e stimolare la crescita del PIL, rafforzando così il dollaro USA. Tuttavia, considerando che le misure concrete per l’attuazione di queste riforme sono molto concentrate nel breve periodo, è possibile che i benefit siano destinati a svanire entro pochi anni.

Protezionismo

L’annuncio dei dazi su acciaio e alluminio, l’atteggiamento aggressivo verso la Cina e altri Paesi, i continui richiami a una guerra commerciale globale, hanno finito con il contribuire a rendere più incerto il futuro. Teoricamente i dazi dovrebbero rafforzare la valuta domestica, ma in realtà è importante tener conto anche di quali potrebbero essere le contromisure dei maggiori partner commerciali degli USA.

A ben vedere, l’ultima volta che furono imposti dazi sull’acciaio (fu Bush, nel 2002) il dollaro finì per deprezzarsi rispetto ad altre valute chiave, perché l’Unione Europea rispose a sua volta con delle barriere commerciali e il WTO giudicò la decisione americana come una violazione delle regole internazionali.

Dunque, conclude l’analista, “in casi come questi, inoltre, politiche che sono percepite dai mercati come negative per il dollaro Usa possono generare un loop, per cui la minor domanda di asset denominati in dollari da parte degli investitori esteri si traduce in una pressione ribassista sulla valuta americana”.

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